Market makers cripto: regulación para emisores (2026)

Regulación de market makers cripto: la respuesta corta

Los creadores de mercado (market makers) cripto rara vez tienen una licencia de market maker como tal, pero la actividad que realizan está regulada casi en todas partes. En Estados Unidos, la SEC abandonó su intento de registrarlos como dealers, mientras que los fiscales federales siguen persiguiendo el volumen ficticio como fraude. En la UE, las normas de abuso de mercado de MiCA alcanzan a cualquiera que opere un token admitido en una plataforma de negociación europea, esté donde esté la firma, y la necesidad de licencia depende de si la firma trabaja con clientes. Para los valores tokenizados, que es lo que son la mayoría de los tokens de activos del mundo real (RWA), crear mercado es una actividad del mercado de valores que exige una firma autorizada y un centro de negociación autorizado.

Esta guía es para emisores de tokens y patrocinadores de operaciones RWA que deciden si contratar un market maker y en qué condiciones. Refleja las normas a 26 de octubre de 2026 y es información general, no asesoramiento jurídico.

Qué hace un market maker para un emisor de tokens

Un market maker mantiene precios de compra y de venta en uno o varios centros, para que los inversores puedan operar sin mover demasiado el precio. Para el emisor, el servicio debe ser medible: una horquilla (spread) máxima, una profundidad mínima a cada lado del libro de órdenes y un porcentaje mínimo de tiempo con cotizaciones activas, en centros y pares de negociación concretos.

Predominan dos modelos comerciales:

• Préstamo de tokens con opciones de compra. El emisor presta al market maker un inventario de tokens durante un plazo fijo. El market maker cotiza con ese inventario y, al final del plazo, devuelve los tokens o los compra a precios de ejercicio pactados. El emisor apenas paga en efectivo. El market maker gana sobre todo con las opciones, que pueden premiar vender en la demanda inicial en lugar de cotizar de forma estable a ambos lados.
• Honorario fijo (retainer). El emisor paga una cuota fija y suele aportar el inventario (tokens y stablecoins), que sigue siendo suyo. El market maker ejecuta la estrategia e informa sobre ella. Los incentivos son más claros y el coste en efectivo es mayor; el riesgo del inventario lo asume el emisor.

Lo que un emisor nunca debe comprar es volumen. Un servicio cuyo precio depende del volumen negociado, de un precio objetivo o de una actividad «de aspecto orgánico» describe operaciones ficticias (wash trading), y en los casos estadounidenses de abajo se persiguió como fraude.

Estados Unidos: sin registro, pero con procesos penales

Registro. En febrero de 2024 la SEC adoptó una norma que habría obligado a registrarse como dealers a más firmas que aportan liquidez de forma habitual, también en criptoactivos que son valores. Un tribunal federal de Texas la anuló en noviembre de 2024 (National Association of Private Fund Managers v. SEC y Crypto Freedom Alliance of Texas v. SEC), y la SEC retiró su recurso en febrero de 2025. En marzo de 2025 la SEC también archivó con carácter definitivo (se abre en una pestaña nueva) su demanda contra Cumberland DRW, a la que acusaba de actuar como dealer no registrado en criptoactivos. El 17 de marzo de 2026, una interpretación conjunta de la SEC y la CFTC fijó una clasificación según la cual la mayoría de los criptoactivos, incluidos bitcoin y ether, no son valores, aunque una operación con un token que no es valor puede seguir formando parte de un contrato de inversión; la propuesta de oferta de la SEC de agosto de 2026 (se abre en una pestaña nueva) se apoya en ella. Esa salvedad pesa sobre todo en los tokens recién lanzados, que es donde los market makers suelen recibir préstamos de tokens y opciones. En el Congreso, la CLARITY Act (H.R. 3633 (se abre en una pestaña nueva)), que obligaría a los dealers de materias primas digitales a registrarse ante la CFTC, fue aprobada por la Cámara de Representantes, pero el 15 de septiembre de 2026 no superó una votación de procedimiento en el Senado, por 49 a 50. Por ahora, un market maker que negocia tokens que no son valores no tiene obligación federal de registrarse para negociarlos al contado.

Persecución. La CFTC puede seguir actuando contra el fraude y la manipulación en los mercados de materias primas, y los fiscales federales tratan el volumen ficticio como fraude por medios electrónicos, sea cual sea la naturaleza jurídica del token. En una operación encubierta, el FBI creó su propio token, NexFundAI, y contrató market makers para negociarlo. CLS Global, una firma registrada en los EAU cuyo empleado describió operaciones algorítmicas consigo misma repartidas entre muchas wallets para ocultarlas, fue condenada en abril de 2025 (se abre en una pestaña nueva) a pagar 428.059 dólares y a tres años de libertad vigilada, durante los cuales no puede participar en los mercados cripto de EE. UU. Gotbit, que generaba volumen artificial para clientes desde 2018, fue condenada en junio de 2025 (se abre en una pestaña nueva): su fundador, extraditado desde Portugal, recibió ocho meses de prisión, y la firma perdió unos 23 millones de dólares decomisados y debe dejar de operar. El 30 de marzo de 2026, fiscales federales de California acusaron de fraude a diez personas más (se abre en una pestaña nueva) de cuatro firmas de creación de mercado (Gotbit, Vortex, Antier y Contrarian); tres fueron extraditadas desde Singapur, dos de ellas consejeros delegados.

Valores tokenizados. Una firma que, como parte de su negocio, compra y vende valores por cuenta propia es un dealer y debe registrarse como broker-dealer salvo que se aplique una exención (secciones 3(a)(5) y 15(a) de la Exchange Act). La Innovation Exemption (se abre en una pestaña nueva) de la SEC, del 17 de septiembre de 2026, excluye de la definición de dealer a ciertos proveedores de liquidez de pools AMM con permisos para acciones cotizadas tokenizadas; no alcanza a las colocaciones privadas ni a los tokens RWA. La reventa de valores tokenizados restringidos sigue necesitando su propia exención; vea la guía de regulación de la tokenización en EE. UU..

Unión Europea: las normas de abuso de mercado de MiCA alcanzan a todos

Desde el 30 de diciembre de 2024, el título VI de MiCA (se abre en una pestaña nueva) (artículos 86 a 92) prohíbe las operaciones con información privilegiada, la comunicación ilícita de información privilegiada y la manipulación de mercado en criptoactivos. Su alcance es amplio (artículo 86 (se abre en una pestaña nueva)). Cubre cualquier criptoactivo admitido a negociación en una plataforma de negociación de la UE, o cuya admisión se haya solicitado. Se aplica a los actos de cualquier persona, no solo de las firmas autorizadas; a órdenes y operaciones, se ejecuten o no en una plataforma de negociación; y a conductas en la UE y en terceros países. Un market maker de Dubái o Singapur que cotiza un token admitido en una plataforma europea, incluso a través de un exchange descentralizado, queda dentro de estas normas, tenga la licencia que tenga.

Según el artículo 91, la manipulación incluye operaciones y órdenes que dan señales falsas o engañosas sobre la oferta, la demanda o el precio, o que fijan el precio en un nivel anormal, salvo que exista un motivo legítimo; asegurarse una posición dominante sobre la oferta o la demanda; y lanzar órdenes que alteran el funcionamiento de una plataforma o crean una señal falsa, por ejemplo iniciando o exagerando una tendencia. Las operaciones ficticias y las órdenes escalonadas (layering) encajan en estos ejemplos.

Vigilancia y comunicación. Quien organiza o ejecuta operaciones con criptoactivos de forma profesional debe tener mecanismos, sistemas y procedimientos eficaces para prevenir y detectar el abuso de mercado, y comunicar sin demora a su autoridad nacional cualquier sospecha razonable (artículo 92 (se abre en una pestaña nueva)). El detalle está en el Reglamento Delegado (UE) 2025/885 de la Comisión, en vigor desde septiembre de 2025. No está resuelto si esta obligación alcanza a un market maker que opera solo por cuenta propia: la consulta de ESMA consideraba incluidos a los operadores profesionales por cuenta propia, las normas técnicas finales dejaron el término sin definir y una pregunta sobre el tema (Q&A 2769 de ESMA (se abre en una pestaña nueva)) está en manos de la Comisión Europea. Los centros de negociación esperan vigilancia de sus market makers en cualquier caso. Las directrices de ESMA para las autoridades nacionales sobre la supervisión del abuso de mercado en MiCA (ESMA75-453128700-1039) se aplican desde octubre de 2025.

Sanciones. Los Estados miembros deben poder imponer, por infracciones de los artículos 89 a 92, multas administrativas con un máximo de al menos 15 millones de euros o el 15 % del volumen de negocios anual a las empresas y de al menos 5 millones de euros a las personas físicas, además de multas de al menos tres veces el beneficio obtenido o la pérdida evitada, cuando puedan determinarse, y prohibiciones temporales de negociar por cuenta propia para los responsables (artículo 111, apartado 5 (se abre en una pestaña nueva)).

Quién necesita licencia. En una respuesta de la Comisión Europea (Q&A 2293 de ESMA (se abre en una pestaña nueva), junio de 2025), negociar con capital propio sin relación con clientes no requiere autorización como CASP, y crear mercado en una plataforma de negociación no implica relación con clientes. Cerrar operaciones con clientes usando el capital propio de la firma es el servicio de canje de criptoactivos por fondos u otros criptoactivos, y ese sí exige licencia. La respuesta no trata el contrato del market maker con el emisor del token, así que si esa relación es un servicio a un cliente debe analizarlo un abogado. Un CASP que gestiona una plataforma de negociación no puede negociar por cuenta propia en ella (artículo 76, apartado 5), de modo que un exchange no puede ser el market maker de sus propios libros. Los periodos transitorios nacionales para las firmas existentes terminaron, como tarde, el 1 de julio de 2026 (artículo 143, apartado 3); compruebe la autorización del centro, y la de cualquier market maker que trabaje con clientes, en el registro de ESMA, como se explica en nuestra guía de MiCA.

Instrumentos financieros tokenizados. MiCA no se aplica a un token que sea instrumento financiero. El abuso de mercado en valores tokenizados en centros de negociación de la UE se rige por el Reglamento (UE) n.º 596/2014 sobre abuso de mercado. Según MiFID II (se abre en una pestaña nueva), una empresa de servicios de inversión que aplica una estrategia algorítmica de creación de mercado debe cotizar de forma continua durante una proporción fijada del horario de negociación, con un acuerdo escrito vinculante con el centro (artículo 17, apartado 3), y los mercados regulados deben tener esos acuerdos y programas para atraer creadores de mercado (artículo 48, apartado 2). Un emisor que paga a una empresa de servicios de inversión para dar liquidez a sus acciones (un contrato de liquidez) solo tiene seguridad jurídica donde lo cubre una práctica de mercado aceptada nacional del artículo 13 del MAR; el informe de ESMA de 2021 (se abre en una pestaña nueva) las recoge en Francia, Italia, Portugal y España.

Reino Unido, Dubái, Singapur y Corea del Sur

• Reino Unido. El régimen británico de criptoactivos, que incluye un régimen de abuso de mercado para criptoactivos, entra plenamente en vigor el 25 de octubre de 2027 con el Reglamento de servicios y mercados financieros de 2000 (criptoactivos) de 2026 (SI 2026/102 (se abre en una pestaña nueva)). Las normas finales de la FCA (PS26/9 (se abre en una pestaña nueva), 30 de junio de 2026) obligan a las plataformas de negociación, y a las firmas que negocian como principal o agente o que organizan operaciones, a prevenir, detectar y frenar el abuso de mercado; los intermediarios comunican sus sospechas a la plataforma, y las plataformas más grandes deben compartir información entre ellas y vigilar la actividad en la cadena. La FCA no incluyó la creación de mercado entre las prácticas de mercado legítimas, porque no es abusiva salvo que se ejerza de forma abusiva, y sus normas dan a los market makers una defensa limitada frente a la acusación de operar con información privilegiada (CRYPTO 4.4.14R). Los valores tokenizados admitidos en un centro de negociación británico ya están sujetos al UK MAR.
• Dubái. Los reglamentos de VARA versión 2.0, publicados el 19 de mayo de 2025 (se abre en una pestaña nueva), obligan a las firmas autorizadas desde el 19 de junio de 2025. Según el anexo 1 del Reglamento de VARA, los servicios de broker-dealer incluyen negociar activos virtuales por cuenta propia y crear mercado con activos de clientes, así que una firma que haga cualquiera de las dos cosas en Dubái o desde Dubái necesita licencia de broker-dealer. La Parte VIII del Reglamento tipifica como Market Offences las operaciones con información privilegiada, la comunicación ilícita y la manipulación de mercado cuando se cometen en Dubái o afectan al precio de un activo virtual allí, y las normas de VARA exigen a las firmas autorizadas prevenirlas, detectarlas y comunicar las órdenes y operaciones sospechosas, dentro o fuera de un centro de negociación, a VARA y a la Unidad de Inteligencia Financiera de los EAU (sección J, Prevention and Detection of Market Offences (se abre en una pestaña nueva)).
• Singapur. Desde el 30 de junio de 2025, una firma de Singapur que presta servicios con tokens digitales solo a clientes fuera de Singapur necesita una licencia de la Parte 9 de la Ley de Servicios y Mercados Financieros, sin periodo transitorio. La MAS ha dicho que solo concederá esas licencias en circunstancias extremadamente limitadas (respuesta de la MAS, 30 de mayo de 2025 (se abre en una pestaña nueva)). El régimen cubre los tokens de pago y los tokens que son productos del mercado de capitales.
• Corea del Sur. La Ley de Protección de Usuarios de Activos Virtuales, vigente desde el 19 de julio de 2024 (se abre en una pestaña nueva), prohíbe la negociación desleal de activos virtuales. El 4 de febrero de 2026, el Tribunal del Distrito Sur de Seúl condenó al consejero delegado de una empresa cripto a tres años de prisión y a una multa de 500 millones de wones, en la primera sentencia dictada con esa ley, por inflar el volumen de negociación de un token con un programa automático, según la prensa coreana (se abre en una pestaña nueva); ambas partes han recurrido.

Valores tokenizados y tokens RWA: el mismo trabajo, otras normas

La mayoría de los tokens RWA que estructuramos son valores: acciones o participaciones de una SPV, notas o participaciones en fondos, vendidos a inversores elegibles con una exención y sujetos a restricciones de transferencia. Cotizarlos todo el día es negociar con valores, el lugar donde se encuentran compradores y vendedores es, jurídicamente, un mercado, y cada reventa necesita su propia exención. El modelo cripto de préstamo de tokens más cotizaciones en un exchange cripto no encaja: la mayoría de los exchanges cripto no pueden admitir estos tokens, y cada comprador debe superar los controles de elegibilidad antes de que la transferencia se liquide.

En la práctica, la liquidez de los valores privados tokenizados se construye por etapas:

1. Primero la distribución. La negociación secundaria llega después de una base real de inversores, no al revés; vea por qué la distribución pesa más que la tokenización.
2. Transferencias controladas. Transferencias casadas o bilaterales entre inversores elegibles, contrastadas con el registro y con la exención de reventa antes de liquidarse. En nuestro caso Scroll SAFT, los titulares negociaron posiciones SAFT en un mercado entre pares con acceso tras KYC, donde solo compradores y vendedores verificados podían casar operaciones y los flujos de los SAFT se mantuvieron separados: liquidez sin market maker.
3. Un centro autorizado con un proveedor de liquidez autorizado, cuando el volumen lo justifica: un ATS en EE. UU., un SMN o una infraestructura de mercado DLT en la UE, o una plataforma con licencia en los EAU. El proveedor de liquidez necesita permisos para ese instrumento y ese centro. Nuestro caso rAMM-X es un diseño de AMM con permisos para valores tokenizados que comprueba KYC, acreditación y jurisdicción antes de cada intercambio, con un análisis de la vía de licencia DASP en El Salvador. La Innovation Exemption de la SEC de 2026 apunta en la misma dirección: los pools AMM para valores se aceptan solo dentro de un centro con permisos que cumpla condiciones.

Ese trabajo de diseño, desde las reglas de transferencia hasta la elección de centro y socios, es lo que llamamos flujos de transferencia controlada y estrategia de liquidez; la parte jurídica pasa por la coordinación del montaje legal con abogados cualificados. Los controles de transferencia en sí se explican en la guía de cumplimiento para valores tokenizados.

Qué incluir en un contrato de creación de mercado

Trate el contrato como un documento de cumplimiento normativo, no como un anexo comercial. En marzo de 2025, Binance informó de que el market maker del token MOVE había vendido unos 66 millones de tokens al día siguiente de su listado en diciembre de 2024, con muy pocas órdenes de compra, y había ganado unos 38 millones de dólares; el exchange expulsó a la firma y congeló esos fondos, y el proyecto rompió con ella (The Block (se abre en una pestaña nueva)). Un emisor no debería enterarse por un exchange de lo que su market maker podía hacer.

Señales de alarma al contratar un market maker

• Vende volumen, presencia en «tendencias» o un precio objetivo.
• Ofrece operar desde varias cuentas o mediante wallets «asociadas».
• Quiere un préstamo de tokens sin límite diario de ventas y sin informes.
• No sabe indicar su entidad jurídica, sus licencias o sus centros, o se niega al KYC.
• Pide el pago en tokens a wallets ajenas a la entidad que firma el contrato.
• Dice que su registro offshore lo pone fuera del alcance de la ley de EE. UU. o de la UE. Los casos anteriores demuestran que no es así.

Preguntas frecuentes

¿Necesitan licencia los market makers cripto?

Depende de dónde operen y de si tienen clientes. En EE. UU. no hay registro federal para negociar al contado tokens que no son valores, pero negociar valores tokenizados exige registrarse como broker-dealer. En la UE, crear mercado por cuenta propia en una plataforma de negociación sin clientes no exige licencia CASP, mientras que cotizar a clientes con el capital propio de la firma sí. En Dubái o desde Dubái, negociar por cuenta propia es un servicio de broker-dealer que requiere licencia de VARA. Las normas de abuso de mercado se aplican en todos estos lugares en cualquier caso.

¿Es ilegal el wash trading si el token no es un valor?

En la práctica, sí. Los fiscales de EE. UU. persiguen el volumen ficticio como fraude por medios electrónicos y conspiración, lo que no depende de que el token sea un valor. En la UE, MiCA prohíbe la manipulación de cualquier criptoactivo admitido a negociación en una plataforma europea, y la primera sentencia de la ley coreana de protección de usuarios de activos virtuales se refirió a un volumen inflado con un programa automático.

¿Se aplica MiCA a un market maker de fuera de la UE?

Sí, para tokens admitidos a negociación en una plataforma de la UE o cuya admisión se haya solicitado. El artículo 86 aplica las normas de abuso de mercado a cualquier persona, dentro o fuera de una plataforma de negociación, y a conductas en terceros países.

¿Puede un emisor prestar tokens a un market maker?

Sí, es una estructura habitual. El importe del préstamo, el plazo, la devolución, las opciones de compra y un límite de ventas netas deben figurar en el contrato, seguirse con informes y revelarse según indique el abogado. En algunas jurisdicciones las opciones sobre tokens pueden ser instrumentos regulados, así que conviene revisarlas antes de firmar.

¿Actúa Asset Haus como market maker?

No. Asset Haus diseña los flujos de transferencia y liquidación y la estrategia de liquidez en torno a ellos; no es market maker, broker-dealer ni exchange, y no negocia tokens. Los centros autorizados y los proveedores de liquidez los contrata el emisor, con abogados cualificados.

Fuentes

Comprobado el 26 de octubre de 2026.

• SEC, Litigation Release 26276, SEC v. Cumberland DRW LLC (se abre en una pestaña nueva) (27 de marzo de 2025); nota de prensa 2026-76 sobre la propuesta de Regulation Crypto Assets (se abre en una pestaña nueva), que cita la interpretación de marzo de 2026; nota de prensa 2026-90 sobre la Innovation Exemption (se abre en una pestaña nueva) (17 de septiembre de 2026)
• Congress.gov, H.R. 3633, Digital Asset Market Clarity Act (se abre en una pestaña nueva)
• Fiscalía federal del distrito de Massachusetts: condena de CLS Global (se abre en una pestaña nueva) (2 de abril de 2025) y condena de Gotbit y su fundador (se abre en una pestaña nueva) (13 de junio de 2025)
• IRS Criminal Investigation, acusación a diez ciudadanos extranjeros por manipulación del mercado de criptomonedas (se abre en una pestaña nueva) (30 de marzo de 2026)
• Reglamento (UE) 2023/1114 (MiCA) (se abre en una pestaña nueva): artículos 76, apartado 5, 86 a 92, 111, apartado 5, y 143, apartado 3; texto de los artículos en el Interactive Single Rulebook de ESMA (artículo 86 (se abre en una pestaña nueva), artículo 92 (se abre en una pestaña nueva), artículo 111 (se abre en una pestaña nueva))
• Comisión Europea, actos de ejecución y delegados de MiCA (se abre en una pestaña nueva), incluido el Reglamento Delegado (UE) 2025/885; ESMA, informe final sobre las normas técnicas del artículo 92 (se abre en una pestaña nueva) (17 de diciembre de 2024) y directrices de supervisión del abuso de mercado en MiCA (se abre en una pestaña nueva)
• ESMA, Q&A 2293 sobre negociación por cuenta propia en MiCA (se abre en una pestaña nueva) (respondida el 6 de junio de 2025) y Q&A 2769 sobre el artículo 92 (se abre en una pestaña nueva)
• Directiva 2014/65/UE (MiFID II) (se abre en una pestaña nueva), artículos 17, apartado 3, y 48, apartado 2; ESMA, informe de 2021 sobre prácticas de mercado aceptadas en el MAR (se abre en una pestaña nueva)
• FCA, PS26/9 (se abre en una pestaña nueva) (30 de junio de 2026); The Financial Services and Markets Act 2000 (Cryptoassets) Regulations 2026, reglamento 30 (se abre en una pestaña nueva)
• VARA, reglamentos versión 2.0 (se abre en una pestaña nueva) (19 de mayo de 2025) y sección J, Prevention and Detection of Market Offences (se abre en una pestaña nueva)
• MAS, respuesta a los comentarios sobre proveedores de servicios con tokens digitales (se abre en una pestaña nueva) (30 de mayo de 2025)
• Comisión de Servicios Financieros de Corea, entrada en vigor de la Ley de Protección de Usuarios de Activos Virtuales (se abre en una pestaña nueva) (17 de julio de 2024); The Financial News, primera sentencia con esa ley (se abre en una pestaña nueva) (4 de febrero de 2026)
• The Block, Binance expulsa al market maker de MOVE (se abre en una pestaña nueva) (marzo de 2025)